Patturaja Murugaboopathy
[２９日 ロイター] - 米国のハイパースケーラー（大規模クラウド事業者）は人工知能（ＡＩ）向けのインフラ整備の支出拡大に伴い、多額の社債を発行して資金を調達している。投資家による選別が厳しくなるのに伴い、社債の利回りは着実に上昇している。
ロイターがＬＳＥＧのデータを分析したところ、米アマゾン・ドット・コム、グーグルの親会社アルファベット、メタ・プラットフォームズ、オラクルの４社は２０２６年に入ってから今月７日までに総額１９４０億ドル程度を発行しており、これは２５年通年の１０８０億ドル程度から７９％増加している。
ゴールドマン・サックスは、これら４社にマイクロソフトを含めた５社のハイパースケーラーによる社債発行額が２６年に２５００億ドル程度となり、２７年には４０００億ドルに達すると予測している。
このような社債の供給増を受け、主要な満期区分でこれらの投資適格企業の無リスク利子率（リスクフリーレート）に対する借り入れスプレッドが拡大している。
アマゾン、アルファベット、メタ、オラクルについては２―４年物社債の中央値のスプレッドが４０ベーシスポイント（ｂｐ）となり、２５年の３０ｂｐから広がった。５―７年物の中央値のスプレッドは６０ｂｐと、５０ｂｐから拡大。２０年超物の中央値のスプレッドは１１８ｂｐと、１０８．５ｂｐから広がった。
流通市場でのパフォーマンスも悪化している。ロイターがＬＳＥＧのデータを分析したところ、２６年に発行され、価格比較データが存在するハイパースケーラーの社債９１商品のうち７８の商品は、今月２８日時点で発行時より高い利回りで取引されていた。上昇幅の中央値は約２２ｂｐだった。
ブラウン・アドバイザリーの債券部門責任者、コルビー・スティルソン氏は「私たちは投下資本に対するリターンを将来得られるという見込みを前提に、こうした巨額の投資を実施している状況にある」とし、「近い将来のうちに、こうした供給がなくなるような時期は見当たらない。（市場の）テクニカル要因としては、それがスプレッドに圧力をかけている」と指摘した。
投資家の需要は絶対値としては依然堅調であるものの、供給の加速に伴って弱まっている。
米オルタナティブ資産運用大手アポロ・グローバル・マネジメントによると、ハイパースケーラーの社債発行でのカバー比率（発行額に対する投資家からの注文額の比率）は今年７月に２倍未満となり、２月の５倍弱を下回った。
もしもカバー比率が３倍の場合、発行額１ドルにつき、投資家が３ドル分の債券を注文したことを意味する。アポロはカバー比率が低下していることは、ハイパースケーラーが今後の社債発行で十分な需要を集めるためには、より広いスプレッドを提示しなければならない可能性があることを示唆していると言及した。
アマゾンの最近の社債発行は、このような変化を如実に示した。アルファセンスがまとめた調査レポートによると、３月の米ドル建て社債発行のオーバーサブスクリプション（需要超過）倍率は約３．４倍だったのに対し、７月に発行された社債では約１．６倍にとどまった。
ブラウンのスティルソン氏は「クレジット市場では、この巨額の債券発行を支えることに既に疲労感が見られる」と説明する。
投資運用会社セージ・アドバイザリーは、アマゾンが２５０億ドルの社債を最近発行した際、その前に同社が今年発行した３０年物社債のスプレッドが約２０ｂｐ拡大したと指摘した。セージは、ハイパースケーラー各社の米ドル建て債務総額が３６００億ドル超となり、昨年９月の２倍超へ膨れあがったと推計している。
セージは「スプレッドは一時的に拡大するものの、その後は安定化し、やや縮小する傾向がある」と言及した。
ＬＳＥＧデータによると、社債を発行した際に上乗せする追加利回り（新規発行コンセッション）の中央値は２０２５年の２．２５ｂｐから２０２６年には１２ｂｐへ上昇した。直近の算出値はアマゾンの起債案件に基づいている。
ゴールドマンは、ハイパースケーラーの２６年の設備投資額が約７５００億ドルに達すると予想する。これに対し、営業キャッシュフロー（ＣＦ）は７７８０億ドル程度となる見通し。
２６年の社債発行額は設備投資額の約３分の１、２７年には約３５％に相当すると見込まれている。
ゴールドマンは社債発行が加速するのに伴い、市場の飽和状態や発行体の集中がより大きな制約要因となる可能性が高いとし、カバー比率の低下やスプレッドの拡大は投資家が供給を吸収するためにより大きな対価を求めていることを示唆していると指摘した。
